Un BCR frente a tres shocks simultáneos

Con la proclamación de los resultados de la segunda vuelta, el Banco Central de Reserva del Perú (BCR) enfrenta un horizonte de política monetaria que podría ser complejo. No se trata de un solo frente de presión, sino de tres fuentes simultáneas de estrés: la incertidumbre electoral, que alimenta presiones devaluatorias; un shock externo de oferta asociado al conflicto en Medio Oriente que se prolongue; y el riesgo creciente de que El Niño agregue un tercer shock doméstico en la segunda mitad del año. La capacidad de respuesta del BCR es sólida, pero las próximas semanas pondrán esa fortaleza a prueba.

El primer frente es el más previsible. En contextos de segunda vuelta polarizada, el mercado cambiario descuenta el riesgo político mediante presiones depreciatorias. En 2021, la elección de Pedro Castillo desató una fuga de capitales equivalente al 7% del PBI. Hoy el punto de partida es más sólido: el sol cotiza a 3.44 por dólar, las reservas internacionales superan los USD 100,000 millones, y el diferencial soberano a 10 años se ha comprimido a 150 puntos básicos frente a los 350 de 2021. El Senado —con al menos la mitad de sus escaños en manos de fuerzas afines al modelo de mercado— opera como un ancla institucional frente a cambios estructurales en el régimen económico. Aun así, una contienda reñida generará episodios de volatilidad que exigirán intervención. Hubo presión en los días después de la primera vuelta, pero después se calmó y el sol se fortaleció por el incremento en el precio de los metales que exportamos. El BCR no intervino en el mercado spot, solo algo en derivados, aunque esto podría cambiar en función de las próximas encuestas.

El segundo frente resulta más inquietante por su naturaleza externa. El barril de Brent superó los 109 dólares la semana pasada—casi el doble de su nivel de fines de febrero— debido a la guerra en Irán. La Agencia Internacional de Energía advirtió que el mercado global podría mantenerse en déficit hasta octubre, aunque el conflicto se resuelva pronto. La transmisión al Perú, importador neto de combustibles refinados, es directa: la inflación anual se aceleró al 4% en abril, superando el rango meta del BCR. A esto se suma que el bono del Tesoro americano a 10 años cerró el 15 de mayo en 4.59%, su nivel más alto desde febrero de 2025, lo que descarta, en los mercados, cualquier recorte de la Fed este año. Tasas internacionales elevadas y petróleo caro configuran el escenario más difícil para la política monetaria doméstica: presiones inflacionarias importadas que coexisten con la necesidad de no endurecer en exceso para no afectar la actividad económica.

El tercer frente es el menos discutido, pero podría ser el más relevante hacia fin de año. El ENFEN mantiene activa una alerta de El Niño Costero desde abril, con el fenómeno en magnitud débil y la posibilidad de alcanzar una magnitud moderada entre junio y julio. La Oficina Nacional de Administración Oceánica y Atmosférica (NOAA, por sus siglas en inglés) de los Estados Unidos asigna una probabilidad del 82% de que El Niño emerja en el Pacífico central en mayo-julio, y una probabilidad de 2 a 3 de que sea fuerte o muy fuerte hacia fin de año. El impacto hidrometeorológico más severo —lluvias en la costa norte, disrupciones agrícolas— no llegaría hasta el verano de 2027, pero el mercado lo anticiparía antes.

La reciente decisión del directorio del BCR de mantener la tasa en 4.25% por octava vez consecutiva fue una respuesta prudente, dado que la inflación se atribuye en gran parte a factores temporales de oferta y las expectativas a 12 meses se mantienen en 2.8%, dentro del rango objetivo. Pero si el petróleo se estabilizara en torno a 100 dólares, el tipo de cambio cediera por presión electoral y el Niño añadiera un shock de alimentos, el BCR quedaría en una posición en la que relajar no sería viable y endurecer podría frenar una economía que opera cerca de su potencial.

Eso no significa que el BCR esté desarmado. Significa que tendrá que elegir con cuidado cuándo y cómo usar los instrumentos que tiene. El cobre a 6.25 dólares por libra y el oro por encima de 4,500 aumentan la entrada de divisas y proveen un colchón externo en momentos en que más se necesitan. Las reservas internacionales dan al BCR una amplia capacidad de intervención cambiaria de ser necesaria. Y el Senado, con mayoría afín al modelo de mercado, cierra el paso a los cambios estructurales más disruptivos. Es decir, el BCR entra a esta coyuntura mejor equipado que en cualquier episodio reciente de estrés electoral.

Sin embargo, la convergencia de incertidumbre electoral, shock petrolero y Niño de intensidad incierta define un escenario de presión múltiple. Los fundamentos externos son notablemente más sólidos que en 2021 y la institucionalidad monetaria goza de alta credibilidad. Pero el margen para errores de política es más estrecho de lo habitual. Lo que viene en las próximas semanas es exactamente el tipo de situación para la que se construye credibilidad monetaria en los años buenos. Ojalá alcance.