Durante más de 20 años he participado activamente en las ruedas mayoristas de futuros de dólar, asumiendo diariamente riesgos como operador y hacedor de mercado. Sobre esa base he fundamentado la mayor parte de mis investigaciones y los argumentos de este artículo.

Se suele afirmar que el comportamiento del dólar en Argentina es distinto al de cualquier otro país. Es real. No por casualidad Argentina es el país con más dólares per cápita después de Estados Unidos. ¿Pero qué lo hace diferente? ¿Operadores que desestabilizan? ¿El tamaño del mercado? ¿La sensibilidad de la población? La evidencia empírica apunta a esta última: la sensibilidad del público ante los movimientos en el precio resulta fundamental para comprender la diferencia con el resto del mundo.

Décadas de frustración económica, política y de crisis recurrentes han generado un elevado nivel de desconfianza entre los argentinos, lo que constituye un elemento diferencial respecto de la media mundial.

¿Existe un marco teórico que permita explicar este comportamiento? Aunque aún limitado y poco desarrollado en nuestro país, la Economía del Comportamiento ofrece herramientas conceptuales que permiten aproximar una explicación académica a esta singularidad local. Esta disciplina muestra cómo personas afectadas por experiencias económicas traumáticas pueden reaccionar de manera exagerada y sobredimensionada ante la percepción de un posible evento similar.

Un ejemplo reciente se dio antes de las elecciones en la Provincia de Buenos Aires: la memoria de las PASO de 2019, cuando el dólar pasó de 40 a 60 pesos en un solo día, generó una sobredimensionada demanda de dólares.

Recientemente, el ministro de Economía Luis Caputo y el presidente del Banco Central Santiago Bausili señalaron en el streaming El Carajo, en referencia al mercado del dólar argentino:

• “Se rompe la dinámica tradicional”
• “No hay prácticamente ofertas”
• “Un mercado en el que todos van para un mismo lado”
• “Cualquiera podía mover el precio para arriba”
• “No está el jugador que completa el mercado”, en referencia a que existe un momento crítico en el que  que los compradores se avalanchan y no quedan vendedores disponibles.

La teoría tradicional de la demanda de divisas en Argentina no logra explicar correctamente este fenómeno. Según la teoría clásica, cuando el precio del dólar sube debería disminuir la cantidad de compradores dispuestos a adquirirlo a ese nuevo valor. Un ejemplo cotidiano de este comportamiento se observa en los pasajes aéreos: si las tarifas se disparan, el valor más alto desanima a muchos y la cantidad de viajeros dispuestos a tomar ese vuelo se reduce.

Sin embargo, bajo ciertas condiciones, y específicamente en el contexto de la divisa en Argentina, la demanda de dólares puede comportarse de manera contraria a lo descripto: cuanto más alto es el precio, mayor es la cantidad de compradores dispuestos a adquirirlos. En términos econométricos, esto significa que la curva de demanda se invierte y pasa a tener pendiente positiva, un fenómeno que desafía la lógica tradicional de los mercados de FX.

En términos prácticos, según la teoría general que respalda el 99,9% de los economistas, si el dólar sube de 1.200 a 1.400 pesos, la cantidad de compradores dispuestos a pagar ese nuevo precio debería caer de manera ostensible. Sin embargo, la realidad muestra que son muchos más los que se suman con cada nueva ronda de precios más altos.

Cuando el precio del dólar experimenta incrementos acelerados, a veces por factores económicos y otras puramente conductuales, puede generar un aumento de la cantidad demandada. Lo que en otros productos actuaría como un desincentivo, en el caso del dólar se transforma en una especie de señal de alarma. La Economía del Comportamiento denomina a esto “percepción de riesgo inminente”: los individuos interpretan la situación como una advertencia de que algo negativo podría ocurrir y sienten la necesidad inminente de proteger sus ahorros, capital o patrimonio. Cuanto más alto es el precio, mayor es la alarma y, paradójicamente, más compradores ingresan al mercado. En situaciones extremas, el aluvión de compradores es tan intenso que, como afirmó el ministro, pareciera que todos actúan coordinados.

Este comportamiento no ocurre siempre y aquí está lo confuso para los analistas. Si los precios suben de manera gradual, la demanda se ajusta según la teoría clásica. Pero cuando los aumentos son rápidos y significativos, la reacción de los individuos se explica mejor mediante la Economía del Comportamiento.

Desde el punto de vista de las expectativas, tanto en el sector público como en el privado existe consenso en que, bajo determinadas circunstancias, el mercado del dólar puede sufrir un cambio morfológico repentino. Ese quiebre genera un hueco de liquidez —no hay vendedores — que, históricamente, ha sido cubierto por la intervención del Banco Central.

Bajo este contexto de mayor incertidumbre, el principal proveedor de dólares es el Estado, y es aquí donde su accionar consiste en proveer liquidez, con el fin de estabilizar el mercado de manera eficiente.

En este esquema, no importa si las reservas se venden a precios más o menos convenientes: siempre el objetivo es restaurar la confianza en la moneda propia. Por eso, los que creemos que el Banco Central -o su alter ego-, debe intervenir en toda ocasión con firmeza y golpear al mercado con bajas violentas, vemos en esta estrategia una doble ventaja: reduce la cantidad demandada —ya que habrá menos compradores en niveles inferiores — y envía una señal inequívoca a los operadores mayoristas (no más de 50) de que cada nueva aparición de la autoridad monetaria puede generar un retroceso similar, lo que terminará induciendo más fácilmente al mercado a moverse en la dirección que buscada en cada nueva incursión.

En definitiva, tanto la teoría del Comportamiento como la evidencia empírica indican que, en un contexto de espiralización, una disminución abrupta en el valor del dólar contribuye a moderar la demanda, mientras que un aumento repentino tiende a potenciarla.

Indudablemente, parte o todo el staff técnico del FMI desconocen que, en ciertos niveles de precios, vender dólares a precios secuencialmente más altos de manera sistemática no reduce la presión, sino que la amplifica. Estas alzas en la divisa elevan la incertidumbre y repercuten de inmediato en la estabilidad política del gobierno de turno y, por extensión, en la cotización de los bonos soberanos, generando así en la población un nuevo ciclo de mayor percepción de riesgo inminente y, por ende, una nueva ola de mayor demanda de divisas. Así, en 2019 se perdieron 40 mil millones de dólares prestados a la Argentina con fines cambiarios, como resultado de la implementación de una estrategia de dudosa efectividad. Si evitamos que aparezcan más avalanchas de compradores, sortearemos repetir la historia.

El autor es socio fundador de Gardel Trading